本文系基于公然资料撰写，仅作为信息交流之用，不组成任何投资建议。
横看成岭侧成峰。好公司也有它的另一面。以顺丰（SZ：002352）为例。
2017年2月，顺丰借壳上岸A股。上市之后，市值最高曾企及5900亿元，堪称深市中小板压舱石。首创人王卫，更于2020年登临福布斯中国富豪榜第五。
不外最近两年以来，顺丰的营收和市值逐渐出现出了铰剪差走势：2017年上市以来，营收规模由570亿增进至2070亿，复合增速到达了29．23％；市值却由最岑岭的5900亿，腰斩至2600亿左右。
相比一众互联网公司，顺丰市值的振幅实在不算离谱。但这样的宽幅震荡，始终距离投资者眼中的价值白马定位，相去甚远。
顺丰的升沉，既有投资者对于宏观环境小心的缘故原由，也有对公司自己信心不足的因素——这一点，在回首其上市六年来生长历程之后，让我们深有感想：
上岸资源市场六年之中，顺丰整体生长节奏并不协调，颇有“冬至收苗，夏至插秧”的意味。似乎无论它做什么，赶不上准确的窗口期，以至于辜负了好时光。
01 追不上的电商件
（1）三入虎穴，不得虎子
我国快递营业量随着电商崛起，实现了快速爬坡，从2005年的2．3亿件，飙升至2021年的1082亿件，背靠电商平台，四通一达在起步晚于顺丰的情形下，抢占了不俗的市场份额，面临这么一块大蛋糕，顺丰自然而然不愿意放弃。
然则追求服务品质的顺丰，在以经济性为第一性的电商件市场，显得格格不入，先后三次进军电商件市场，下场总是不尽如人意。
第一次是上市之前，2013年左右，顺丰首次实验电商件市场，以时效尺度件六折价钱开拓市场，仅维持了不到一年。2014年，顺丰毛利下降了7．7％，归母净利润下降了4．3％，首次试水急遽收场。
若是说首次实验是由于对电商件认知不足，那么第二次试水，顺丰确实没有踩到点上。
在2011－2016年之前，快递量和电商件的整体增速均在50％左右，然则当顺丰再次进军电商件市场时，我国快递营业量整体增速跌落至30％以下。不出意外，第二次试水电商件的顺丰，再次以归母净利润下降4．9％，草草收场。
图：顺丰进场时机与快递量增速关系，图片泉源：锦缎制图
2020年生长在外洋的极兔班师回朝，以极其低廉的价钱抢占着顺丰和三通一达占有的海内市场。而作为市场中绝对龙头的顺丰，也意识到了那时所处的严重环境：相较于天下快递总量增速高达31．34％，顺丰昔时的快递量增速仅为25．84％。
面临内外强敌，顺丰选择了第三次进军电商件市场，然则这一次顺丰似乎做好了战斗到最后的准备，率先挑起了价钱战，单票价钱从2018年的23．3元／件，一起下滑至今年上半年的15．9元／件。
图：顺丰营业量、票均收入，图片泉源：妙投APP
即便去年年底在邮政总局牵头下各家快递公司杀青一致“反内卷”，恢复良性竞争，然则降下去的价钱就如泼出去的水。今年，顺丰的单票收入并没有泛起显著的提升。
另一方面，由于各家快递公司抢占电商件市场纷纷下调产物订价，在一定水平上刺激了营业量快速增进，外面来看顺丰2021年营业量增速异常显著，然则现实上在市场占有率层面却没有显著的增添，2021年市场占有率9．7％，反而低于2020年的9．8％，自2015年以来，市占率增进没有跨越3％。
图：顺丰市场占有率，图片泉源：网络数据
这说明营业量的增添并非是顺丰一家之功，而是行业方面的快速增进，这种以价换量的增进并不具备耐久性。而且同样是打价钱战，顺丰支出的远比四通一达高的多。我们可以看到大打价钱战后，顺丰引以为傲的毛利优势险些已经不存在了，这次价钱战对于顺丰来说可谓“赔了夫人又折兵”。
图：快递企业毛利率对比 图片泉源：Choice金融客户端
以今年较为亮眼的中报为例，剔除国际供应链收入增进部门（去年四序度并购嘉里物流带来的财政增进）后，现实的营收增进幅度仅为3．7％，虽然嘉里物流没有披露三季度报，但想必顺丰的整体收入结构没有发生太大的收支。
要知道去年一季度是顺丰上市以来首次泛起环比增速下降，即便去年的基数低，今年的增速依旧没有那么出彩，可见价钱战带给顺丰的后劲还没有完全根除。
（2）顺丰基因决议了其做欠好电商件
顺丰在电商件市场的失意，主要照样在于先天基因的不足：价钱内卷方面，顺丰不具备优势。
首先从“销售＋治理＋研发”的用度率来看，顺丰高端定位和时效件、冷链等服务种类注定了其用度率远高于偕行，其次顺丰有大量自有员工，而三通一达的外包员工居多，加盟商也多，这也致使顺丰在牢靠成本层面支出远高于偕行。
图：快递企业用度率数据， 图片泉源：Choice金融客户端
图：快递企业员工人数，图片泉源：Choice金融客户端
最后即是顺丰的资源开支远高于偕行，我们从每年购置牢靠资产、无形资产及耐久资产的现金流中可以看出，顺丰自上市以来支出均高于偕行，甚至在一些年份高于其余三家之和，高昂的成本支出和资源开支一定会导致顺丰在成本端劣势放大，自然而然无法从价钱内卷中占到什么优势。
图：耐久资源开支现金流示意图，图片泉源：Choice金融客户端
既然无法从电商件战场找到增进突破口，那么上市这么久，顺丰的新营业偏向，有没有能撑起第二增进曲线的故事呢？
02 看不清的新营业
对于顺丰新营业而言，给我们的大要感受即是：都想干，却都不敢松手一搏，导致没有重点也没有突破，没有形成市场份额的壁垒，更缺乏流量入口的优势。
以2021年年报为例，直接放一组直观的数据：
顺丰新营业中（除国际供应链、时效及经济快递），同城配送收入占比为2．4％，冷链及医药收入占比3．8％，二者合计没有跨越一成。若是说顺丰需要依赖新市场新营业撑起千亿估值，似乎有点天方夜谭。这两项新营业，市场规模有限，无法成为顺丰新的增进曲线。
而且，这两项新营业，也都面临着强有力的竞争对手——京东和美团等。
即时零售市场，美团、达达依赖电商平台和伟大的流量入口，有着先天的竞争优势。而顺丰从16年最先做电商，直到现在规模也没有做起来。
上市不久的顺丰同城，2021年营收80亿，而京东旗下的达达，年营收额69亿，看似顺丰领先，然则若是同时加入成本要素举行对比，顺丰就显得不那么悦目了。以2021年为例，顺丰的毛利率仅为 1．16％，而达达为25．15％。
而且，人力成本占营收比，顺丰到达了惊人的96．9％，远高于达达，可以说是在为骑手、快递员打工。而达达则可以投入更多的钱在营销用度这类更改成本上，虽然顺丰同城的营收高，然则达达的盈利能力强，这也就是为什么现在达达的市值有10．04亿美元，而顺丰同城仅为56．01亿港元。
图：顺丰同城、达达财政比率对比，图片泉源：Choice金融客户端
冷链物流方面，顺丰是现在的龙头，但晚辈京东物流带来的压力一点也不小。顺丰主打航空冷链，但现在航空冷链的市场占比还很小，顺丰的优势无法被放大。虽然顺丰现在在冷链行业是头名，然则2020年冷链行业CR5仅为6．7％，各家企业差距并不显著，也都不具备绝对优势。
图：中国冷链运输细分结构漫衍情形，图片泉源：Choice金融客户端
实在顺丰在新营业层面总能占有先发，顺丰12年确立冷链分部，16年涉足同城配送，而京东物流14年才最先打造冷链系统，16年收购达达，险些与顺丰同时涉足同城配送市场，占有先发优势的顺丰，既有重大的资金贮备，又有深耕多年的物流配送履历，为何没能形成绝对优势呢。
要害点就在于顺丰的自力性，没有电商门户伟大的流量支持，新营业也没有很强的壁垒。好比，在顺丰引以为傲的航空物流领域，圆通也在加码购置飞机，预计年底将有20架飞机，京东物流的航空公司也刚刚确立，又上市召募241亿港元，资金弹药足够，后续的生长潜力同样很大。同城配送更是流量和规模的游戏，只要有流量、有货，谁都能做，并不存在壁垒。
以是说就现在的形势而言，新营业短期看，不足以支持估值，耐久看没有行业壁垒和流量优势，即便顺丰涉足广，先发早，新营业也并没有清晰的未来。
正因云云，顺丰押注了新的抓手—国际化供应链，事实国际化的故事即能看到广袤的市场空间，又能体现自身的资金壁垒，似乎可以带给投资者无限想象，只不外顺丰出海，似乎又没能踏准节奏。
03 踏禁绝的国际化
顺丰押注国际化作为第二曲线，早已不是什么隐秘。
顺丰早在年头的企业愿景中，就明确了自己所押宝和生长的重点，那就是国际化。早在去年收购嘉里物流再战东南亚，到今年年头宣布的2025战略，提及最多的即是“全球智慧供应链向导者”这一口号。
固然身经百战的投资者一样平常都不会信托公司喊的口号。但钱包不说谎，去年四序度顺丰以175亿港元对价收购嘉里物流51％股份，鄂州机场顺丰投资约200亿元，仅2021年牢靠资产投资中，购置飞机破费26．96亿，2017年顺丰的外洋航点仅大阪一个，到了2021年运营的国际航线已经到达了37条，占顺丰货机线路的三分之一。
可以说顺丰上市以来融的280亿，大部门都用于国际化供应链建设了。只不外现在全力生长出海营业，时机真的合适吗？
十一月初，全球最大的集装箱公司马士基（MAERSK），宣布了一份下调全球集装箱需求的剖析讲述，讲述中指出“通货膨胀影响了消费者的购置力，进而影响全球运输和物流需求。”
凭证JP摩根宣布的全球PMI指标，现在该指数已经回落到荣枯线以下，且加息周期叠加地缘危急加剧，使得数据下行压力越来越大。
图：JP摩根全球采购司理人指数，图片泉源：网络数据
无独占偶，联邦快递也在本月宣布停飞23个国家9个国际航班，以应对亚洲的经济增速疲软和欧洲的风险加剧。无论是马士基照样联邦快递，都最先绸缪衰退周期的战略。
再来看看顺丰押注的首站东南亚市场，电商物流不分居，2019年－2021年，东南亚电商市场确实迎来了蓬勃生长，电商行业整体GMV由380亿飙升至1200亿美元。
然则，2021年以来，东南亚的电商增速显著放缓，增速下降至20％左右，凭证市场研究机构eMarketer展望，未来三年东南亚电商市场增速将会降至10％左右。资源迅速的催熟了东南亚电商市场。
图：东南亚电商市场增速展望，图片泉源：eMarketer网络数据
是不是感受温顺丰切入电商件的时机很像？在增速断崖下滑时高调入场，而且东南亚市场也是强敌围绕，有原生快递企业，背靠电商和OPPO迅速扩张的极兔，也有能者物流（Ninja Van）这种独角兽企业。
实在早在2010年顺丰就确立了新加坡分部，然则设立网点后并没有市场需求，出海的步子一步步放缓下来，看到极兔在东南亚市场做的风生水起，想要抢夺市场的顺丰重资产投入，却眼看着又要踏空周期。
顺丰现在讲出海的故事，在投资人看来，中短期内确实不再那么美妙。
04 亦步亦趋难免走向平庸
六年半的时间，可以是初入高中懵懂的少年，发展为初入社会充满活力的社会栋梁。也可以让抖音从小众唱跳平台，生长为风靡全球的短视频社交软件。亦或是让特斯拉从每月交付量不外万，生长到一度成为全天下市值最高的公司。
然则顺丰上市六年半，营收翻了近四倍，转眼一看，好家伙，2016年归母净利润41．8亿，2021年归母净利润42．69亿，算上定增，每股收益还从1．06元下降至0．93元。合着股民投资顺丰，陪跑了近七年。一顿操作猛如虎，利润不动原地杵。
顺丰也不能谓不起劲，上市后多次实验杀入电商件市场，但没有掌握住本质。关注到了电商件价钱敏感的特征，却忽视了自身的特征，照着四通一达学，把自己搭进去了，没捞到利益，还损失了优势。
出海层面，也是照着暮年迈UPS和联邦快递学，通过收购本土企业形成本土化扩张，重资源开支，买飞机，建机场，一步步照葫芦画瓢。
然则留给顺丰解决的问题，远不能通过模拟来解决。
首先凭证华创研究的数据，现在美国的航空货运货值在6万美元／吨左右，而我国货值也许仅有其60％－80％，货值上不去意味着价钱上不去，航空件带来的毛利提升就很有限。
其次鄂州机场的配套，现在远比不了孟菲斯（FedEX）和路易斯维尔（UPS），这个另有很长的路要走，航空网络带来的降本增效的作用现在来看不显著。
最后时间窗口纷歧样，UPS和联邦出海都遇上了全球化的高速生长时期，但现在联邦快递等国际化物流企业都在压缩成本，应对疲软的全球商业，顺丰若何才气找更多的“货”来摊平近期高额的资源开支，抵制折旧进一步的攀升，也是需要解决的问题。
实在顺丰一直有自己的优势，那就是对比其他快递企业，服务一直是其标榜的要害。自从急于杀入电商件市场，卷入价钱战后，顺丰在服务层面的负面新闻频出，先是保价问题，又是丢件赔偿问题。
UPS昔时的两条腿走路：“最低的价钱、最好的服务”，若是顺丰没法做到最低的价钱，也希望其不要丢了最好的服务，一味亦步亦趋，丢失自己的个性，最后只会走向平庸。
频仍踏空周期的顺丰，若是连品牌都同质化，若作甚下一个UPS、联邦快递？
原文题目 : 亦步亦趋的顺丰，正走向平庸